原创|一年挣10个亿 宜人贷股价是否低估(图)

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网贷网讯 近日,美国上市的中国P2P第一股宜人贷发布了其2017年第一季度未经审计的财务业绩。财报显示,一季度,宜人贷业绩继续大幅增长,净收入10.22亿元人民币,较2016年同期增长84%;净利润3.51亿元人民币,较2016年同期增长166%,超过市场一致预期。

但超预期的业绩似乎并没有被资本市场完全认可,当晚宜人贷股价高开低走盘中涨幅一度超过9%,随后一路下跌收盘于23.63美元,跌幅1.58%,当日振幅达到13.8%。为何资本市场对强劲业绩不买账?

业绩骄人 估值却很低

一季度,宜人贷的业务保持强劲态势,借款量、收入和利润等多数指标继续保持环比增长。期间内,促成借款总额69.23亿人民币(10.06亿美元),较2016年同期的34.47亿人民币(5.35亿美元)增长101%。值得注意的是,宜人贷线上促成贷款的比例在今年一季度首次超过50%,而线上渠道促成金额的99.8%通过宜人贷借款APP促成,可见移动端成为了宜人贷越发重要的业务渠道。

然而,在业绩强劲、EPS上行的过程中宜人贷近半年的股价却波澜不惊,这使宜人贷的估值中枢不断下移至1年多来的低位。

作为市值不到百亿的互联网金融企业,宜人贷理应享受一定的估值溢价,但从历史数据来看,宜人贷的估值似乎更向传统金融企业靠拢,在进入2017年后尤为明显。

2016年初至今,宜人贷的滚动市盈率(TTM)区间在4.75倍~25倍,而进入2017年之后宜人贷的市盈率一直在10倍以下。如果将宜人贷与美国三大商业银行美银、摩根大通和富国的市盈率进行比较,不难发现这三家银行的市盈率为12~15倍,而宜人贷仅为7.4倍。相比美国大型商业银行,宜人贷居然更加便宜。

如果把宜人贷与国内传统金融企业比较,我们也可以看到宜人贷目前的滚动市盈率已经与四大行接近。在去年2月,宜人贷的股价曾出现过一波下跌,当时的市盈率只有4.75倍,而之后便是宜人贷股价半年十倍的开始。

同时,笔者将2016年市值百亿内的A股上市公司进行排序,在剔除了借壳上市的顺丰快递之后,A股小百亿市值扣非后净利润最高的为中通客车,扣非后的净利润为7.2亿元,其次是华联控股的7.14亿元。而2016年宜人贷实现净利润11.16亿元且没有非常项目,如果宜人贷在A股那无疑是小百亿市值中盈利能力最强的上市公司。如果与国内相同的概念股比较,国内互联网金融龙头东方财富去年净利润和营业收入都不如宜人贷,市值也有四五百亿元。

所以,宜人贷是一个盈利能力优秀,业绩强劲的上市公司,从数值上而言股价的确是有所低估。但为何美国的资本市场当晚的回应是一个高开低走的实体大阴线?这可能与两个预期的变化有关。

坏账率仍有上行压力 2017年利润率或下滑

宜人贷预计2017年全年息税折旧摊销前利润率(EBITDAMargin)为23%至26%,净收入为44亿元至46亿元,照此计算宜人贷全年的EBITDA应该在10.12亿元至11.96亿元。如果根据一季报净利润3.51亿元,EBITDA4亿元估算,宜人贷2017年全年净利润应该在8.88亿元至10.49亿元。也就是说,宜人贷2017年可能还没2016年(11.164亿元)挣得多。

息税折旧摊销前利润(EBITDA)=营业收入-经营成本-营业税及附加,用来衡量一个企业主营业务产生现金流的能力。由于宜人贷没有利息支出,所以EBITDAMargin基本就代表了其盈利能力。在今年一季度,宜人贷的AdjustedEBITDAmargin创造历史新高达到39.2%,但业绩展望中二季度预计的AdjustedEBITDAMargin却下调到了24%~26%,全年则是23%~26%。

为何一季度的EBITDAMargin创造历史新高,但二季度的展望却大幅下调?宜人贷方面称“宜人贷将于2017年中期推出一款按期缴纳利息和服务费的新产品,该产品将推后财务业绩的利润表现,但放眼未来,将增强宜人贷长期的盈利能力。”据悉,这款新产品面向宜人贷线下渠道中信用更为优质的人群,基于对这部分人群的资产表现预期更高,风险更可控,宜人贷将提供按月缴纳利息和服务费的形式。而此前,线下渠道的借款人,是需要在借款申请成功批核后,先缴纳服务费,再每月偿还利息。这就意味着,宜人贷在前期客户获取和风险控制所付出的成本,需要等待一定的还款周期来收回,借款人的后期还款才能使得利润得以体现,这将导致新产品上线后,利润的表现会出现一定的滞后性。但放眼未来,这将增强宜人贷长期的盈利能力。

而另一方面,需要关注的是宜人贷的坏账率在短期内还将有一定上行压力,不过未来资产质量将有所好转。截至2017年3月31日,2015年促成的A、B、C、D借款的累计净坏账率分别为5.5%、7.3%、9.3%和7.7%,如果将这些不同信用级别的坏账进行加权平均以估算宜人贷整体坏账水平,那么结果显示今年一季度宜人贷的累积净坏账率环比上升接近1%,这说明这些2015年促成的贷款目前仍有不断违约的情况,不过随着贷款生命周期的衰减坏账率的上升将边际递减。

下图各周期累计净坏账率的图表则更为直观,可以看到2015年Q1至Q4促成贷款的累计净坏账率仍然处于上行通道,3年期贷款的净坏账率大约在30个月左右才会完全平滑(flat)即坏账率不再增加。所以,今年宜人贷的累积净坏账率还将会有一定的上行压力。

不过,上图中也包含了一个好消息。从宜人贷2016年促成贷款的净坏账曲线来看,2016年的贷款质量好于2015年,上表也有较为直观的数字印证,而今年一季报宜人贷也首次公布了“2016年促成的A、B、C、D借款的累计净坏账率”。随着时间的推移,以这个基准计算的累积坏账率将变得越来越重要,长期来看这将对于宜人贷有一定积极作用。

所以,宜人贷一季报虽然强劲,但根据其业绩展望今年二季度的净利润可能出现环比下滑,2017年全年的净利润也可能不如2016年。不过,这并不是说宜人贷业绩将出现翻转,随着新上线产品滞后利润的不断回溯以及资产质量的上升,从长期来看宜人贷的表现仍然值得期待。(网贷网 文/木易)

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